DeFI : Points clés du papier de conversation de Juin 2023 par l’AMF

onebird
8 min readJun 28, 2023

L’Autorité des marchés financiers (AMF) a partagé le 19 juin 2023, ses réflexions sur les défis réglementaires posés par les nouvelles activités financières liées aux cryptoactifs utilisant des protocoles automatisés, décentralisés et désintermédiés, qui constituent l’écosystème émergent de la finance décentralisée (DeFi).

Ci-dessous une sélection des points clés à retenir 👇🏼

Notions de base de la finance décentralisée

1) Les protocoles automatisés, décentralisés et désintermédiés

La finance décentralisée, ou DeFi, a émergé en 2017 avec Ethereum pour offrir une alternative aux services financiers traditionnels. Elle utilise des protocoles automatisés, décentralisés et sans intermédiaires pour reproduire et créer de nouvelles activités financières.

Les utilisateurs peuvent participer à la gestion des protocoles grâce à la gouvernance sur la blockchain. La DeFi s’oppose aux modèles de finance centralisée (CeFi) traditionnels et aux crypto-actifs en dehors de la blockchain. L’automatisation vient des protocoles utilisés, tandis que la décentralisation repose sur l’architecture distribuée des nœuds blockchain. Cependant, le degré de décentralisation peut varier selon la conception des protocoles et le contrôle exercé sur leur gouvernance.

2) Les contrats intelligents (smart contracts)

Les smart contracts sont des programmes informatiques enregistrés sur la blockchain qui automatisent les fonctionnalités d’un contrat traditionnel. Ils exécutent des transactions selon des critères prédéfinis et enregistrent les informations de manière permanente. Cependant, ils ne sont pas juridiquement contraignants par eux-mêmes, nécessitant des démarches juridiques distinctes pour être exécutoires.

Des enjeux réglementaires subsistent toutefois quant à leur base juridique et à la responsabilité des individus. Une législation pourrait être nécessaire à terme pour encadrer ces smart contracts et garantir leur conformité.

3) Les applications décentralisées (DApps)

Les applications décentralisées (DApps) sont des logiciels construits sur des protocoles blockchain, permettant aux utilisateurs d’accéder aux fonctionnalités des smart contracts. Elles facilitent les transactions peer-to-peer en utilisant les smart contracts comme interfaces.

Les DApps sont souvent open source, ce qui les distingue des applications logicielles traditionnelles. Cependant, l’open source soulève des questions juridiques quant à la responsabilité légale. Les DApps sont transparentes, permettant aux utilisateurs de comprendre leur fonctionnement et de vérifier les données utilisées par les smart contracts. Leur code peut être audité, facilitant l’évaluation des transactions et des montants échangés.

De plus, l’open source favorise la «composabilité», permettant aux DApps d’être combinées avec d’autres applications en partageant et modifiant leur code, créant ainsi des chaînes d’applications interopérables qui utilisent mutuellement leurs smart contracts.

Le marché de la DeFi : activités et produits

1) Vue d’ensemble et tendances observées

Le marché de la finance décentralisée (DeFi) a connu une croissance rapide, avec près de 2 000 protocoles DeFi et des milliers de DApps donnant accès à ces protocoles.

La mesure de l’activité se fait par la valeur totale verrouillée (TVL), qui représente la valeur des actifs déposés dans les smart contracts. La TVL a atteint un pic de près de 258 milliards de dollars fin 2021, mais a diminué à environ 80 milliards de dollars en janvier 2023 en raison de la baisse de la valeur des crypto-actifs.

Les teneurs de marché automatisés (AMM), les échanges décentralisés (DEX) et les protocoles de prêt et d’emprunt dominent la TVL totale. Cependant, en mai 2022, le protocole Terra/Luna a connu une crise majeure, avec une chute importante de la valeur verrouillée en quelques jours. Cette crise a soulevé des questions sur la fiabilité des protocoles DeFi, en particulier les risques associés aux stablecoins algorithmiques.

La situation a mis en évidence la complexité du modèle, le risque de panique, les risques d’interconnexion et de contagion, ainsi que le besoin de mécanismes de résolution et de compensations pour les utilisateurs affectés.

2) Une diversité d’activités et de produits

La DeFi englobe différentes activités et produits qui remplissent diverses fonctions. Les principales activités de l’écosystème DeFi comprennent les échanges décentralisés (DEX) et les teneurs de marché automatisés (AMM), les protocoles de prêt/emprunt, les flash loans, le staking et le liquid staking, les protocoles d’agrégation, les marchés prédictifs, la gestion d’actifs, la négociation de marge et les produits dérivés et synthétiques.

Ces protocoles DeFi permettent aux utilisateurs d’échanger des actifs, de prêter/emprunter des crypto-actifs, d’effectuer des transactions d’arbitrage instantanées, de gagner des récompenses en déposant des actifs, d’agréger des données de différents protocoles, de parier sur des événements futurs, de gérer des stratégies d’actifs, de négocier avec des fonds empruntés, et de négocier des produits dérivés ou synthétiques.

Les Echanges Décentralisés (DEX) et les Teneurs de Marché Automatisés (AMM)

1) Description et vue d’ensemble

Les protocoles d’échange DeFi, tels que les DEX et les AMM, offrent une fonctionnalité similaire aux plateformes de négociation centralisées.

Ils permettent aux utilisateurs d’échanger des actifs à des quantités et des prix définis, mais utilisent des contrats intelligents et des réserves de liquidités pour faciliter les transactions. Les prix des actifs sont déterminés par des algorithmes automatisés inscrits dans les contrats intelligents, ce qui peut différer du processus de formation des prix des plateformes centralisées. Les fournisseurs de liquidités sont rémunérés par les frais de transaction et reçoivent des jetons représentant leur part de la liquidité fournie.

2) Similitudes et différences avec les plateformes d’échange centralisées

Les protocoles d’échange DeFi se distinguent des plateformes de négociation centralisées de plusieurs manières.

Ils automatisent les échanges et les règlements directement sur la blockchain via des smart contracts. Cela permet aux utilisateurs d’échanger directement entre eux sans intermédiaires, offrant un accès plus direct au marché.

Les AMM permettent à quiconque de fournir de la liquidité et d’être rémunéré en conséquence. Les protocoles d’échange DeFi adoptent généralement une structure de DAO, permettant aux utilisateurs de participer activement à la gouvernance. En termes de réglementation, ils offrent généralement plus de flexibilité et moins de contraintes réglementaires par rapport à la finance traditionnelle centralisée.

3) Différences entre les modèles d’échanges décentralisés (DEX) et les teneurs de marché automatisés (AMM)

Il existe deux principaux modèles de protocoles d’échange DeFi : les protocoles d’échange décentralisés (DEX) et les teneurs de marché automatisés (AMM). Les DEX fonctionnent sur la base d’un carnet d’ordres on-chain, tandis que les AMM utilisent des algorithmes pour déterminer les taux d’échange en fonction de l’offre et de la demande. Les AMM sont plus répandues en raison de leurs coûts opérationnels plus bas. Il est important de distinguer les DEX et les AMM en fonction de l’intégration ou non d’un élément off-chain. Des organismes internationaux ont proposé des critères pour cette distinction. Pour réglementer les plateformes d’échange DeFi, il est crucial de clarifier la différence entre les protocoles fonctionnant uniquement on-chain et ceux intégrant une composante off-chain.

4) Risques engendrés par les protocoles d’échange DeFi

Il existe plusieurs risques associés aux protocoles d’échange DeFi. Ces risques comprennent les activités illicites, la complexité pour les utilisateurs, les problèmes de liquidité et de négociation équitable, les modèles de valorisation douteux, la manipulation des prix et le front running, le risque de glissement de valeur, les effets de levier importants et les risques de gouvernance. Il est crucial de comprendre ces risques et de les prendre en compte lors de l’utilisation des protocoles d’échange DeFi.

Gouvernance de protocoles : organisations autonomes décentralisées (DAO) et jetons de gouvernance

1) Les organisations autonomes décentralisées (DAO)

Les DAO (Organisations Autonomes Décentralisées) sont des structures d’organisation utilisées dans les protocoles DeFi pour permettre la gouvernance. Elles sont basées sur des smart contracts et reposent sur un système de droits de vote. Les membres d’une DAO participent à la prise de décisions importantes et à la gouvernance du protocole. Les DAO sont décentralisées, transparentes et immuables grâce à la technologie blockchain. Les développeurs jouent un rôle clé dans l’amélioration, la sécurité et la stabilité du protocole.

2) Les jetons de gouvernance

Les DAO de protocoles DeFi utilisent des jetons de gouvernance pour représenter les droits liés à la gouvernance et aux décisions du protocole. Ces jetons peuvent être obtenus de différentes manières, tels que l’achat, la distribution initiale ou l’échange de services.

Dans les protocoles d’échange DeFi, les apporteurs de liquidité peuvent également recevoir des jetons de gouvernance. Ces jetons sont utilisés pour participer aux votes sur la gouvernance des protocoles, avec des mécanismes de vote variés. Les jetons de gouvernance peuvent être échangés librement sur les protocoles d’échange DeFi ou CeFi, ce qui leur donne une dimension spéculative. Par conséquent, toute personne peut acquérir des jetons de gouvernance et influencer la gouvernance d’un protocole, même sans être un utilisateur actif.

3) Risques liés aux DAO de protocoles et à la gouvernance des protocoles DeFi

Risques liés à l’incertitude légale des DAO et au modèle économique

Les DAO (Organisations Autonomes Décentralisées) ne possèdent généralement pas de forme juridique clairement définie. Elles peuvent être liées à une société sœur qui exerce un certain contrôle sur la DAO. La responsabilité juridique des parties prenantes peut varier en fonction de la structure organisationnelle adoptée. Certaines DAO fonctionnent comme des organisations à but non lucratif, tandis que d’autres sont axées sur la réalisation de bénéfices. Les membres des DAO sont incités économiquement de différentes manières, ce qui entraîne divers risques. En l’absence de cadres juridiques clairs, les membres des DAO ne bénéficient pas des protections légales traditionnelles. De plus, en raison de leur nature décentralisée, il est difficile de localiser les membres et les DAO, ce qui crée une incertitude quant aux droits applicables. En France, des travaux sont en cours pour étudier la structuration et la gouvernance des DAO et clarifier le cadre juridique applicable à ces structures.

Risques de « pseudonymat » et de gouvernance

L’identité des utilisateurs sur la blockchain est généralement masquée par un pseudonyme, ce qui présente un risque majeur en termes de responsabilité des parties prenantes. La pseudonymisation des données sur la blockchain rend difficile l’identification des utilisateurs, la traçabilité des fonds et l’évaluation de leur compétence et honorabilité. Cela accroît les risques de collusion, de conflits d’intérêts et de blanchiment d’argent. De plus, le pseudonymat rend difficile toute poursuite judiciaire contre les utilisateurs malveillants. Cependant, dans le cas des blockchains permissionnées, des mesures spécifiques peuvent être mises en place pour atténuer ces risques.

Niveau de décentralisation et de degré de contrôle

L’évaluation du degré de contrôle exercé sur la gouvernance des DAO (Organisations Autonomes Décentralisées) est complexe. Il est possible qu’un acteur ou un groupe d’acteurs puisse contrôler une DAO et son protocole, ce qui réduit sa décentralisation. Le niveau de décentralisation peut varier en fonction de la configuration de la DAO et de l’implication des développeurs. Des études ont montré des variations importantes dans le contrôle, allant de DAO où une minorité détient une grande partie des votes à d’autres avec une répartition plus équitable entre les utilisateurs.

Pour évaluer le contrôle effectif exercé sur la gouvernance et le protocole DeFi associé, il est crucial d’estimer la détention de jetons de gouvernance par les développeurs responsables du code et de la gestion des protocoles. Cela permet de déterminer si un protocole est réellement contrôlé et si ce contrôle est exercé par des individus ou des tiers. Le contrôle d’une DAO peut être basé sur des éléments factuels, où une situation de contrôle «de fait» existe si un individu ou un groupe détient un niveau élevé de jetons sans avoir la majorité, ou une situation de contrôle «de droit» si un individu ou un groupe détient la majorité des jetons de gouvernance.

L’AMF invite les acteurs concernés à exprimer leurs commentaires d’ici le 30 septembre, afin de contribuer aux travaux européens et internationaux sur ces sujets.

Article proposé par la team onebird 🦚

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